来源：广发海外策略廖凌、朱国源
● 港股策略周论：分行业财报：回顾及展望
未来基本面的实际下行幅度或对港股走势产生较大影响，我们结合港股报，与市场预期，剖析港股基本面相关话题。
恒生指数、国企指数、恒生综指净利润同比增速分别为-0.1%、8.3%、6.5%。恒生指数基本面表现弱于国企指数的背后，香港本地股与中资股显著分化：
香港本地经济陷入“技术性衰退”，香港本地股净利润增速、ROE大幅回落；另一方面，19Q3-Q4中国内地经济出现“弱复苏”，中资股盈利企稳，ROE小幅改善，其中中资民营股表现亮眼。
行业层面，基于港股财报数据，我们总结出以下特征：（1）上游行业业绩负增长，但较H1边际好转；（2）大消费板块内部分化，必需消费优于可选消费，医疗保健财报数据较弱；（3）金融地产板块内，仅非银金融子行业较为亮眼；（4）科技行业高景气度特征显著；
往前看，港股业绩负增长难以避免，但部分“盈利低波动”行业基本面韧性较强：（1）预计信息技术、必需消费行业基本面高景气度延续；（2）医疗保健行业基本面受疫情影响较小，行业基本面或迎来反转；（3）后周期的公用事业、电信服务防御属性较强，业绩还将受益于低基数。
投资策略：进入基本面考验期，但港股下修压力可控。港股极低的估值已隐含了海外“危机模式”和基本面下行的悲观情景，目前无需过度悲观。行业配置关注低估值（银行、地产）、低波动（必需消费）、稀缺性（物业服务、软件互联网、医药）三条主线。
报告正文
上周（4.6-4.10）全球普涨，港股恒生指数、恒生国企指数分别上涨4.58%、3.37%。板块方面，恒生一级行业全部上涨，非必需消费业领涨，电讯业涨幅相对较小。
站在当前时间点上，市场对港股基本面承压已有共识，但就下行幅度仍存在分歧。再考虑到恒生指数自3月19日盘中出现近期低点以来，在不到1个月的时间内已反弹近15%，估值已在一定程度上得到修复。因此未来基本面的下行幅度，或对大盘走势产生较大影响。
我们在上期策论中，对港股的基本面和估值进行了综合评估，本期策论我们将着重分析基本面，从财报、当前市场对业绩预期等方面入手，对以下话题进行剖析：港股上市公司财报表现如何，哪些行业景气度出现改善？在计入疫情影响后，哪些行业基本面表现或存在相对优势？
1.1 港股报：中资股基本面企稳，本地股盈利失速整体来看，港股年报交出了一份还算满意的“答卷”。主要指数中，恒生指数、国企指数、恒生综指年报营业收入分别同比增长5.5%、7.0%、7.6%，与中报、年报基本持平；三大指数报归母净利润同比增速分别为-0.1%、8.3%、6.5%，从报、中报增速趋势看，恒生指数净利润增速持续下行，而国企指数、恒生综指盈利增速连续反弹。
恒生指数包括较多香港本地股，本地股盈利失速拖累恒指整体表现。以香港35指数代表本地龙头企业，在本地股不受因人民币贬值带来的汇兑损失的背景下，香港35指数净利润增速仍大幅下跌28.0%。
从趋势变化上看，香港35指数盈利增速大幅低于（+43.5%）、（+8.5%）水平。而盈利失速的背后，主要原因包括自身经济增长动能趋弱，也来自社会事件的持续负面影响。
中资股基本面与香港本地股显著分化，年报盈利增长企稳。中资股基本面与国内经济增长的关联较为紧密。19Q3-Q4，中国内地经济增长出现企稳，工业企业利润增速下行斜率放缓，同时PPI在10月触底。国内经济“弱复苏”在财报中得到体现，年报全部中资股净利润同比增长8.0%。
细分中资股类型，年报中资民营股盈利增速反弹幅度最大。中资民营股净利润增速在底达到高点，随后受紧信用、中美贸易摩擦等因素拖累，盈利出现大幅下行。下半年以来，随着融资条件边际改善，民企盈利状况出现改善，年报中资民营股净利润同比增长3.3%，较19H1同比增速-3.9%明显改善。
香港本地股与中资股的分化同样体现在盈利能力层面，本地股ROE显著下降。恒生指数ROE-TTM 11.0%，较19H1与全年ROE-TTM小幅下滑，其中主要拖累来自香港本地股。而由中资股构成的国企指数与红筹指数ROE均较前值小幅上行。
同时包括中资股与香港本地股，并且覆盖成份更广的恒生综指非金融板块ROE-TTM为10.3%，与19H1前值持平。对其ROE进行拆解，杜邦三因素中，资产周转率改善、权益乘数小幅提升，支撑ROE上涨，但同时销售净利润率小幅下行。
1.2 行业回顾：必需消费、信息技术基本面高景气
行业层面，港股多数行业盈利增速改善，11个GICS一级行业中，7个行业净利润增速好于19H1，其中必需消费、信息技术行业基本面最为优异。具体来看：（1）上游行业全年业绩负增长，但较上半年边际好转；（2）大消费板块内部分化，必需消费优于可选消费，医疗保健财报数据较弱；（3）金融地产板块盈利增速低于前值，仅非银金融较为亮眼；（4）科技板块高景气度特征显著；
全年上游行业盈利负增长，但较19H1边际改善。能源、材料行业净利润分别同比下降2%、16%，但业绩负增长幅度较19H1边际改善。上游行业业绩边际好转与下半年国际油价保持韧性，国内经济下行斜率放缓，PPI触底反弹有一定联系；
大消费板块内部分化，必需消费优于可选消费，医疗保健行业基本面数据最弱。必需消费行业业绩“韧性”最强，子行业盈利增速较前值均出现改善；可选消费行业内部分化，耐用消费品与服装表现出色，汽车、消费者服务业绩承压；医疗保健业基本面下行压力最大，行业净利润增速不及19H1与；
金融地产板块子行业中，仅非银金融表现亮眼。非银金融行业盈利增速较19H1、改善；银行、保险行业盈利增速较19H1下行，但好于；港股地产行业净利润同比下降12%，业绩负增长幅度加大；
科技行业景气度最高。港股信息技术行业营收同比增长8%，净利润同比增速达15%，子行业中，硬件设备、软件服务、半导体行业盈利增长均出现持续改善。
结合实际业绩与市场预期，上述结论得到进一步验证：必需消费、信息技术行业基本面表现最为优异，医疗保健行业基本面数据最弱。
选取已公布业绩，同时具有盈利预测数据的恒生综指成份为样本，对实际业绩与市场预期进行比较。391家公司中，169家公司实际EPS高于市场一致预期，占比43%。分行业看，必需消费、信息技术行业公司业绩超预期占比最高，而近八成医疗保健行业公司业绩低于市场一致预期。
值得注意的是，尽管地产行业净利润负增长，且增速较19H1，全年进一步恶化，但行业内公司业绩超市场预期的比例较高，达到55%。
1.3 行业前瞻：科技股保持韧性，医药板块业绩或反转
今年以来，新冠肺炎疫情打破去年Q4国内经济“弱复苏”的节奏。从市场预期看，年初以来市场对港股盈利一致预期持续下修，预计港股业绩负增长难以避免。但与此同时，部分“盈利低波动”行业基本面韧性较强，或存在结构性机会：
港股信息技术、必需消费行业基本面高景气度延续。目前市场预期年内信息技术板块子行业盈利均实现正增长，其中半导体20E净利润+11.3%，软件服务20E净利润+10.2%，技术硬件与设备20E净利润+5.6%；必需消费子行业中，食品与主要用品零售20E净利润+5.9%，家庭与个人用品20E净利润+5.0%，食品饮料烟草20E净利润+1.9%；
医疗保健行业基本面或迎来反转。医疗保健行业基本面受疫情影响较小，部分子行业还受益于疫情带来的需求提升。目前市场预期制药行业20E净利润+34.9%，医疗设备行业20E净利润+10.8%。医疗板块的基本面韧性也在股价中得到体现，年初以来12个恒生一级行业中，截至4月10日，仅恒生医疗保健行业取得正收益；
预计后周期的公用事业、电信服务业绩高增长。以上行业防御属性较强，此外，低基数或对行业盈利正增长形成支撑。
1.4 投资策略：进入基本面考验期，但港股下修压力可控
未来基本面的实际下行幅度或对港股走势产生较大影响，我们结合港股年报，与市场预期，对港股基本面相关话题进行剖析。
恒生指数、国企指数、恒生综指净利润同比增速分别为-0.1%、8.3%、6.5%。恒生指数基本面表现弱于国企指数的背后，香港本地股与中资股显著分化：
香港本地经济陷入“技术性衰退”，代表本地龙头企业的香港35指数净利润增速大幅下跌28.0%，ROE显著回落；另一方面，19Q3-Q4中国内地经济出现“弱复苏”，报中资股盈利同比增长8.0%，ROE小幅改善。细分中资股类型，中资民营股盈利增速反弹幅度高于全部中资股。
行业层面，我们基于港股财报数据，总结出以下特征：（1）上游行业全年业绩负增长，但较上半年边际好转；（2）大消费板块内部分化，必需消费优于可选消费，医疗保健财报数据较弱；（3）金融地产板块盈利增速低于前值，仅非银金融较为亮眼；（4）科技板块高景气度特征显著；
往前看，港股业绩负增长难以避免，但部分“盈利低波动”行业基本面韧性较强：（1）预计信息技术、必需消费行业基本面高景气度延续；（2）医疗保健行业基本面受疫情影响较小，部分子行业还受益于疫情带来的需求提升，行业基本面或迎来反转；（3）后周期的公用事业、电信服务防御属性较强，此外，低基数或对行业盈利正增长形成支撑。
投资策略：进入基本面考验期，但港股下修压力可控。尽管海外冲击尚在“左侧”，但港股极低的估值已隐含了海外“危机模式”和基本面下行的悲观情景，经历暴跌之后伴随利多因素的“积少成多”，已无必要过度悲观，建议在2季度逐渐增加港股持仓，等待价值向上“均值回归”。
行业配置继续关注“低估值、低波动、稀缺性”三条主线：（1）对于长期资金而言，港股高股息是一个极佳的配置方向（银行、地产）；（2）考虑到疫情对基本面的拖累开始体现，疫情“低敏感”的必需消费“抱团”效应有望继续；（3）持有港股的优质“稀缺资产”是长期不变的主题，尤其是与内地经济相关的优质稀缺中资股，集中在物业服务、软件互联网、医药等“新经济”领域。
市场概览与情绪跟踪：上周（4.6-4.10）恒生指数上涨4.58%，板块方面，恒生一级行业全部上涨，非必需消费业领涨，电讯业涨幅相对较小。HVIX指数、港股看跌看涨期权比例、主板沽空比例均小幅下降。
宏观流动性与估值跟踪：上周（4.6-4.10）人民币兑美元小幅升值，期美债利率回升至0.73%，中美利差收窄至179BP。WTI原油价格22.8美元/桶。恒生指数PE 9.15倍，位于历史均值-1标准差附近。
一致预期EPS跟踪：上周（4.6-4.10）彭博对于恒生指数、恒生国企指数EPS一致预期增速下调。
南下北上资金跟踪：上周（4.6-4.10）北上资金净流入92.2亿元，南下资金净流入19.3亿元，港股成交额中南下资金参与占比小幅上升。
二、一周港股市场流动性、盈利预期与估值
2.1市场概览与情绪跟踪
2.2宏观流动性与估值跟踪
2.3一致预期EPS跟踪
2.4南下北上资金跟踪
风险提示
美元指数、美债收益率大幅上行的风险
国内信用政策持续收紧的风险
经济和上市公司盈利不达预期的风险
中美贸易格局继续恶化的风险
